首页-天辰注册丨首页目前二级市场仍然处于震荡阶段，形势尚未明朗；况且在投资人普遍看空以阿胶为代表的保健品赛道，在东阿阿胶下滑的时候，同仁堂、太极集团与九芝堂等厂商同样未能幸免，谁也不清楚市场何时能够重建信心。

　　眼见片仔癀（600436.SH）与恒瑞医药（600276.SH）在1800亿元市值上方争夺A股“药王”桂冠而激烈肉搏，已经缩水至不到200亿元市值的东阿阿胶（000423.SZ）颇显得有些寒酸。

　　曾经靠着阿胶这个药品、保健品傻傻分不清楚的“核心竞争力”，东阿阿胶与片仔癀、云南白药被认为是引领中药行业复兴的三驾马车，而今从市值看前者已经掉了队。

　　不是没有一颗千亿市值的雄心，即便是这两年痛定思痛的去化库存运动带来业绩大震荡，即便是公司两年三掌门中的权力更替，也丝毫不妨碍东阿阿胶始终滋长着冲击千亿市值的夙愿。

　　只是这一波“逆生长”差点把东阿阿胶打回原型。2021年公司虽然净利润同比增长9倍，但4.4亿元的绝对值，也不过只是与其十年前的净利润规模相当。

　　问题是，这个玩核心单品涨价玩得比茅台还溜的“中药茅台”，在去化库存之后，就真的能重归大白马的成长轨迹吗？

　　东阿阿胶气运的分水岭是2019-2020年。在那之前，东阿阿胶是创造了成长奇迹的“秦玉峰时代”。

　　自2006年正式执掌权杖后，秦玉峰在竭尽全力包装产品——张嘴就是阿胶与人参、鹿茸并称“中药三宝”，抬手就将《本草纲目》翻到关于阿胶功效那一页。

　　2022年3月初，东阿阿胶原党委书记、总裁秦玉峰涉嫌严重违纪违法，接受华润医药控股有限公司纪委和山东省聊城市监察委员会纪律审查和监察调查

　　为匹配心中价值座次，秦玉峰也不甘落后茅台，在位期间东阿阿胶累计提价18次。频繁时一年多次提价，250g规格产品从35元/盒一路飙涨至999元/盒。

　　东阿阿胶的经销商以为判定了形势，开始大规模囤货，享受涨价的红利。于是流通品、消费品成了收藏品，东阿阿胶的业绩也是年年长季季增。

　　奈何阿胶不是越陈年的就越香，其实连五年时间也敌不过。过了五年的保质期，泡沫终究还是随着产品而崩殂。

　　2019年阿胶堆满了经销商的货柜，两年多卖不出去的旧货比比皆是。那一年，东阿阿胶亏损4.15亿元，上市27年的首亏。实际上，这是宣告了东阿阿胶曾经走出长牛的增长逻辑破产了。

　　不过2020年初，故事有了新枝节，秦玉峰终于退位了，把摊子丢给了“摆渡人”华润系韩跃文，后者开始加速清货。

　　打折与促销，带走了库存压力，也带走了利润空间，好在两年的时间总算熬过最困难的时期。

　　2020年下半年开始，东阿阿胶很快实现了净利润的回正。虽然年末扣非净利润仍亏损0.39亿元，但转年后38.49亿元的营收规模与3.59亿元的扣非净利润，分别增长12.89%与992.97%。

　　4月29日发布的2022年第一季度报告显示，东阿阿胶营收8.9亿元和扣非净利润0.92亿元，同比分别增长21.4%与104.9%。新的管理团队表现不错，好转势头仍在继续。

　　不过，东阿阿胶的恢复性增长却招来二级市场投资者的诸多质疑：翻江倒海甩掉的存货是不是太多了？管理层“走马灯式”更替能确保长期稳定吗？一个大尺度的亏损后咋就有了更大尺度的增长？这是不是“业绩洗澡”？

　　当然，也还是有很多人在叫好:毕竟定价体系稳定了，也就给渠道商吃下了定心丸；或许新阶段东阿阿胶的生意还会很难做，可是现有团队的强大执行力足够让人放心。

　　“现在的阿胶公司就是一个新公司，全新的公司，以前的任何经验套在现在都是错的”。人们相信，东阿阿胶会在重新寻找价值区间，市值下滑只是阶段性的情况；至于什么时候能到尽头，股市的下行与自己的沉降哪个先触底，谁都没了把握。

　　管理层也不着急。放着股价不断下行，一直没有新动作。利润回正后，似乎就没了回购股票的意义。

　　或许在管理层看来，东阿阿胶还在寻找合适的位置。让子弹飞一会儿，还来得及。

　　“在明代记录商业史的目录对阿胶的商业流通有详尽记载，阿胶当时每市斤课税银一钱六分，按当时税收惯例，流通税占到销售额的1/20，推算阿胶价格大致为每市斤三两二钱白银，折算到现在相当于每市斤4000-6000元人民币。”

　　这是2020年之前，秦玉峰为东阿阿胶划定的前景，当时这被称为阿胶“价值回归”。

　　要知道，按照目前药材批发的市价，阿胶仅为400元/市斤，通过抬价至少能够实现10倍增长，这也正是各方判断东阿阿胶市值破千亿的信心来源。

　　或许成为增加产能，主动贴近大众市场的“茅台”并非初衷；秦玉峰要的是放弃低消费力用户，只为高净值用户供货的“LV”。

　　理论上，这行得通。毕竟在中药典籍中，阿胶的声誉排在前列。强如片仔癀，也只偏安“福建三宝”一隅；云南白药不过位列国家一级保护中药“之一”；谈气血双补，看东阿阿胶。

　　“品牌力、产品力、渠道力等消费品核心因素依然是保健品企业的重要考量。”国联证券选择将品牌力放在第一位，指明了东阿阿胶的发展模式，离不开昂贵的品牌营销费用投入。

　　公开数据显示，2012年后东阿阿胶年均销售费用率为26.45%，2006-2019年整体投入高达125.27亿元。

　　COACH、Prada、Zegna……都可以打折，LV不行；什么都能倒，品牌绝对不行。

　　不过在提升周转效率以清空库存的路上，打折成为绕不过去的一环。曾有媒体前往东阿阿胶专营门店探访，2296元/斤的标价可以按照1780元/斤的价格贩售，降幅达到22.5%。

　　这些折扣，很快转化为推动销量的原动力，将积压的产品转化为口袋里的现金；应收账款也在2019年达到峰值后逐步回落，进一步提升了安全系数。

　　只是一轮打折清库存的倾轧中，渠道非理性囤货行为被扫清，阿胶高端的产品形象也被打碎。管理层并没有补充营销费用以继续维持高端品牌调性。

　　毕竟在气血双补的路上，市场还有九芝堂(000989.SZ)、同仁堂(600085.SH)、太极集团(600129.SH)的阿胶作为替代品；拓展到更大的保健品市场中，东阿阿胶很可能被淹没。要知道，将经营范围划定在“保健品、保健食品”领域的企业，国内已经超过362万家。

　　做不了高端，品牌影响力下降，企业价值已经折损；不过很遗憾，阿胶仍是这家公司最拿得出手的武器。2021年年报数据显示，阿胶及系列产品的营收为33.95亿元，整体占比为88.2%，其他药品及保健品、毛驴养殖及销售刚过10%，显然没有更好的增长曲线。

　　没了涨价的期待，清库存压缩品牌价值，企业又找不到新的窗口弥补损失，如此东阿阿胶还能有多少想象空间？

　　100亿营收新目标其实不是数字，而是士气。气血两虚的东阿阿胶得自己先补补。

　　参考观研报告网发布《中国保健食品市场竞争态势研究与发展战略分析报告（2022-2029年）》，保健食品行业市场规模始终维持着稳定增长的趋势，预计2022年行业规模将突破2100亿元。

　　另据中原证券报告数据，中国保健品消费主要集中在华东、华南等经济发达省份，人均消费仅为美国的1/10，日本的1/7。

　　如果华北、中西部地区人们生活水平与健康诉求同步提升，企业将会获得更多机会。

　　其实，东阿阿胶早已虎视眈眈。早在2021年初的工作会议上，高登锋就曾提出2025年成长计划——实现主业收入80亿元、争取突破100亿元目标。

　　东阿阿胶手里还有海龙胶口服液、金丝枣，以及面部护理用品等储备，至少算是弹药充足。

　　更关键的是，管理层意识到销售费用的重要性，2020年相关费用降到低点后，2021年开始提升整体投入，2022年一季度销售费用达3.61亿元，同比大涨67.24%。

　　比不了竞争对手的慷慨，追赶片仔癀仍然遥遥无期，不过回到曾经“给品牌花钱”轨道，如此亡羊补牢总是好的。

　　一季度财报数据显示，其经营活动产生的现金流量净额为4.47亿元，同比下降59.54%，可见大规模出货已经接近尾声，到了稳步经营的时候。

　　短期来看，这是不可能完成的任务。目前二级市场仍然处于震荡阶段，形势尚未明朗；况且在投资人普遍看空以阿胶为代表的保健品赛道，在东阿阿胶下滑的时候，同仁堂、太极集团与九芝堂等厂商同样未能幸免，谁也不清楚市场何时能够重建信心。

　　即使信心恢复了，市场回来了，谁又能断言，那些增长都会成为东阿阿胶的囊中之物？

　　参考前瞻产业研究院统计数据，就在东阿阿胶震荡调整期，同样来自东阿镇的福牌阿胶快速成长：2019年东阿阿胶在阿胶市场占有率为61.3%，到2020年市场份额而下降到49%；同期福牌阿胶的市场份额从16.53%，快速增长至30%。

　　虽然2021年市场数据没有发布，但是东阿阿胶与福牌阿胶年产量均已超过5000吨，产能合计超过全国阿胶产量的70%，同处行业第一梯队。

　　曾经的“横推八百无对手”，如今与“小弟”平起平坐，落差感只有东阿阿胶能体会。

　　其实趁着东阿阿胶进入调整期快速拓展市场的，何止福牌阿胶一家，其他厂商的纷纷崛起，客观上加剧了企业竞争的激烈程度。维持市场格局，绝对不能落后于竞争对手。可是正在逐渐恢复元气的东阿阿胶能够跟上节奏吗？